Macroscopical observation
2021年10月
紅樹林宏觀觀察
經濟基本面整體繼續走弱
供給側通脹不會造成流動性收緊
大宗商品是戰勝通脹投資組合中的必備配置
CONTENTS
目錄
宏觀觀察
（一）基本面整體繼續走弱
大咖觀點
久期投資
（二）信貸保持平滑
（三）資金面震蕩趨緊
（四）政策面
吸引子
智德投資
? 宏觀觀察
（一）基本面整體繼續走弱
03
9月中旬公布的8月的經濟數據來看，有以下幾點特征：? ? ? ? 第一，房地產銷售回落后，房企資金鏈趨緊，房地產投資有下降壓力，但好在有竣工周期配合，會支撐房地產投資下行的斜率，但無法改變趨勢。? ? ? ? 第二，基建投資目前依舊沒有發力，后續財政發力有空間，年底基建會逐步企穩，但企穩的幅度在地方隱性債務治理和融資難的趨勢下不宜高估。? ? ? ? 第三，出口訂單旺和原材料價格高漲的趨勢下，大型制造業企業有設備更新需求，后續制造業投資有望維持韌性。? ? ? ? 第四，受疫情影響，居民消費特別是服務消費大幅下滑，汽車缺芯影響汽車消費，房地產銷售下行沖擊家具家電消費，不確定的環境下偏高的預防性儲蓄和邊際消費傾向下滑對可選消費的沖擊是需要關注的中長期變量。? ? ? ?第五，生產的問題是結構性的，漲價高的原材料因環保被限產，而下游生產環節因上游價格太高，買不了貨，補不動庫存，反噬了生產。但目前看，出口對生產仍有支撐。? ? ?
04
? ? ? ?9月月末公布的PMI來看，2021年9月官方制造業PMI為49.6%，較前值回落0.5%。五大分項均處于榮枯線以下，生產、新訂單和從業人員分別下降1.4%、0.3%和0.6%；原材料庫存和供貨商配送時間分別回升0.5%和0.1%。非制造業PMI自47.5%升至53.2%，較前值上升5.7%，其中建筑業下降3%至57.5，服務業回升7.2%至52.4。
? ? ? ?總的來說，9月產需雙雙走弱，限產對生產需求帶來擾動。出口PMI連續6個月走弱，后續出口環境預計偏弱。從內需相關分項來看，服務業PMI低位回升但較上半年仍有差距，制造業受到需求放緩和成本壓力影響，中小企業景氣度明顯走弱。建筑業景氣度回落，新訂單在疫情后首次落入榮枯線以下，反映出在政策著眼于防風險情況下，地產下行而基建增長乏力。
（二）信貸保持平滑
9月中旬公布了8月的社融數據， 2021年8月新增社融2.96萬億元，新增人民幣貸款1.22萬億元，社融存量同比增長10.3%。整體上來看，8月新增社融整體不差，略好于市場預期，政府新增債券發行及下放皆有所提速，對社融有一定支撐。新增貸款穩步向正常化回歸，中長貸需求較為穩定。這與央行在8月召開金融機構貨幣信貸分析會時強調要“增強信貸總量增長的穩定性”，“提高銀行信貸投放能力”相印證。
（三）資金面震蕩趨緊
9月中旬資金利率顯著上行。與上季度末相比，本月資金利率抬升趨勢更為明顯，7天DR利率、R利率在17日分別達到2.38%、2.58%的高點，后續隨著央行持續投放才有所緩和。不過，從近幾年9月份較月初資金變動情況對比來看，資金中樞上升為正常現象，今年未顯著性超季節性因素，后續資金面走向仍取決于央行投放等宏觀因素，以及銀行、非銀機構在資金市場上的微觀行為。
05
06
（四）政策面
? ? ? ?1、為加強理財產品流動性管理，保護投資者合法權益，中國銀保監會制定了《理財公司理財產品流動性風險管理辦法（征求意見稿）》（以下簡稱《辦法》），并于9月8日起向社會公開征求意見。從立法依據、適用范圍、相關定義、基本要求、監督管理等方面做出了詳細規范，提高資產流動性與產品運作方式的匹配程度，強化了理財產品資金兌付能力，保障投資者申贖產品的權利，維護金融市場的穩定，有利于理財公司業務長遠健康發展。
? ? ? ?2、中美元首在9月10日的交流中達成一項重要共識“同意繼續通過多種方式保持經常性聯系，將責成雙方工作層加緊工作、廣泛對話，為中美關系向前發展創造條件。”
07
3、9月16日，國家發改委發布《完善能源消費強度和總量雙控制度方案》，文中提及各地區必須確保完成約束性目標，堅決管控高耗能高排放（兩高）項目，并明確指出新增能耗5萬噸標準煤及以上的“兩高”項目，將由國家發改委牽頭會同有關部門加強窗口指導；對不符合要求的“兩高”項目，各地區要嚴把節能審查、環評審批等準入關，金融機構不得提供信貸支持。在此背景下，全國各地區近期陸續推出包括限產限電在內的“雙限”政策，以力求完成全年雙控目標。據不完全統計，截至目前紅色預警地區全部陸續推出限產限電政策，主要涉及行業包括電解鋁、鋼鐵、水泥以及化工等傳統高耗能產業，限產減產幅度最高達90%。
? ? ? 4、9月議息會議，美聯儲維持基準利率和購債規模不變，聲明中提及“如果進展大致如預期，則資產購買步伐可能很快就會放緩”。經濟預測和點陣圖顯示加息預期進一步提前。鮑威爾講話較為鷹派，表示縮減購債規模最早可能在下次會議上得到滿足。按照本次會議聲明和鮑威爾講話，Taper或將在11月宣布，12月開始實施，節奏可能是每月縮減150億美元購債，至明年年中結束，美債利率拐點或取決于債務上限解決時間。
大咖觀點
Celebrity perspective
（一）宏觀經濟層面：我國經濟進入增長下行、通脹上行的階段；
? ? ? ?1、經濟增長的下行，目前表現在固定資產投資增速下行、消費疲軟、地產銷售開始下行，出口見頂回落的風險可能會逐步體現；是長期潛在增速下行的體現，也是地產政策、財政政策調控的結果；
? ? ? ?2、通脹的上行，主要是由于供給側的影響，16年以來的供給側改革，帶來煤炭、鋼鐵、有色等產能受限，疫情以來需求恢復但供應鏈受沖擊（天然氣、航運等），21年是PPI上漲，22年CPI上升壓力加大，中下游漲價，農產品、豬價見底回升；
? ? 綜合來看，后續逆周期和跨周期政策調節相結合，貨幣政策轉向結構性寬信用，財政政策待發力，地產政策微調但尚未放松，煤炭電力政策調整。
?
久期投資
09
（二）債券市場觀點：
? ? ? 1、國債利率長期方向仍是向下，短期內會進入震蕩階段，等待通脹壓力、國債和地方債供給釋放；
? ? ? 2、滯漲之后衰退的概率較大，國債還有后半場投資機會；
? ? ? 3、信用分化，山西煤炭債（基本面好+城投信仰）、貴州城投債（貴州茅臺+城投信仰）機會、鋼鐵有色等產能受限行業債券（基本面好+政策支持）等有機會，地產債（基本面差+政策控制）繼續承壓。
?
（三）股票市場觀點：
? ? ? ?1、與以往的通脹周期不同，供給側原因帶來的通脹并不會造成流動性收緊，相反由于經濟增長壓力較大，流動性會保持充裕，股票市場結構性機會豐富；
??????? 調整比較充分的A股消費、醫藥和港股科技股，低估值，穩定增長；
??????? 工業品漲價會分化，受益于新能源等需求擴張的品類仍有機會，如銅上市公司等；農產品、豬、橡膠、貴金屬等潛在漲價的行業公司值得關注；
??????? 經濟下行周期中，景氣行業有稀缺性，景氣確定性較高的是軍工、光伏（輔料、逆變器）、電動車產業鏈。
? ? ? ?2、新股網下申購仍是穩定收益來源。
吸引子
10
? ? ? ?A股配置力度建議是標配，港股低配，債券低配，商品CTA高配。
? ? ? 債券一面面臨著通脹上升的壓力，一面面臨著歐美央行退出QE的壓力，是勝率最低的資產類別，從相對價值來看，盈虧比也較低。
? ? ? ?股票的結構分化依然突出，季度尺度上，判斷對錯的收益差距可能高達40%，如果你認同利率上升的壓力比較大，那么應該降低成長股，特別是昂貴的成長股的配置，加大較便宜的價值股，特別是紅利股的配置，很多人把紅利股當成煤炭股來看待，這是有極大問題的，短期看，煤炭股給紅利主題貢獻了巨大的波動，但整體看紅利主題是最便宜的資產類別，紅利主題還有其它80%占比的行業。只看煤炭股是一種靜態的視角。
大宗商品是戰勝通脹投資組合中的必備配置，商品CTA的勝率依然最好，但潛在的波動也是最大，不過，別忘了，這類產品是漲跌趨勢都賺錢的，只要市場波動大，商品CTA這個收益來源就有潛力。
智德投資
目前，中美看來不會過于簡單激化，對生意人是好事。目前市場上，各類商品都漲過一遍，這是隔了十多年的唯一一次。40歲以前的生意人完全沒預期，下游壓力很大，老訂單虧死。所以，全社會需要在此停一停，各方消化，直至新訂單重新定價。個人依然預期此次周期是玩真的，互聯網業的衰敗其實也是佐證。傳統和科技在投資universal里面通常是蹺蹺板兩端。
11
上海颯加企業管理集團有限公司
地址：陸家嘴世紀金融廣場5號樓1202
編輯部/ The Editorial
editorial board
供稿：王文芳
Editor in chief
主 編：湯潔
增值電信業務經營許可證：陜B2-20210327 |