紅樹林宏觀觀察
MACROSCOPICAL OBSERVATION
2022年8、9月報
紅樹林宏觀觀察2022年8、9月報
目錄
紅樹林宏觀觀察第九期
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市場環境回顧和展望
資產分析
所投機構精選觀點
紅樹林觀點
紅樹林精選投資項目
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紅樹林宏觀觀察第九期
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一、市場環境回顧和展望
9月份，歐美央行都大幅加息75基點、并釋放較市場預期更鷹派的基調。美元流動性加速收緊，美債利率中樞大幅上行。截至9月29日，美元指數收于112、 近一個月漲 2.9%， 9月下旬一度突破114；美債10年期利率一度接近4%、收于3.8%（9月29日），近一個月上行64bp。
從CPI、PMI看美國等經濟體經濟基本面持續弱化。美國8月CPI環比+0.1%，通脹表現超預期；8月歐元區HICP同比突破9%、日本CPI同比增速上行0.4pct至3%，歐日通脹壓力繼續加大。美國地產指標、全球外貿領先指標走弱；歐元區制造業PMI9月錄得48.5，繼續創下2020年6月以來新低。美國居民儲蓄率繼續低于2010-19年“平均水平”，消耗2020-2021年間積累的“超額儲蓄”；剔除通脹因素，“真實收入”7月同比為-6.2%，繼續負增長，往前看，美國居民消費可能逐漸“后勁不足”。
? ? ? ?8、9月，我們看到了經濟的復蘇動能恢復，但是恢復程度仍不及預期。
◆ 國際環境變化 ◆
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8月、9月，中采制造業PMI連續上行，在9月回到擴張區間，8月16-24歲人口調查失業率回落1.2個百分點。
8月工業增加值同比增速回升至4.2%，社零同比增速回升至5.4%，其中餐飲增速回正，汽車增速持續加快。外需走弱拖累出口同比增速回落至7.1%，房地產投資降幅擴大，基建投資增速加快。8月新增社 融增速下滑至10.5%，主要受政府債與企業債凈融資同比少增拖累；但委托貸款和企業中長期貸款同比多增，表明地產和基建投資相關融資需求有所改善。財政方面，財政收入增速加快疊加支出增速放緩，8月廣義財政赤字錄得7,747億元，同比縮窄 445億元。
9 月制造業 PMI 較 8 月上升 0.7 個百分點至 50.1%，升至擴張區間；非制造業 PMI 下行 2 個百分點至 50.6%。制造業景氣度總體回升，但可持續性仍待觀察； 消費活動景氣度有所回落。
◆ 國內核心指標 ◆
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1、地產：9月，根據相關房地產研究機構公布的數據，百強房企單月合約銷售額為5709.6億元，環比增長了10%。前40強房企中，21家房企單月合約銷售額實現環比正增長，14家房企實現同比正增長。其中越秀地產最為亮眼，越秀地產單月合約銷售額預計將超過170億元，環比增長109%，同比上漲183%；今年前9個月，越秀地產累計合約銷售額將達到800億元，同比增長12%。
2、新能源汽車：國家稅務總局數據顯示，今年1—8月份，新能源汽車免征車輛購置稅494.6億元，同比增長113%，進一步促進新能源汽車消費。據中國汽車工業協會統計顯示,1月份至8月份新能源汽車累計銷售386萬輛,同比增長113.9%。其中,8月份新能源汽車銷售66.6萬輛,首次突破60萬輛,環比增長12.3%,同比增長104.2%。據乘聯會預測,9月份,新能源汽車零售銷量預計58.0萬輛,同比增長73.9%,環比增長9.5%,滲透率29.7%,或創歷史新高。龍頭新能車企比亞迪9月新能源汽車單月銷量約20.13萬輛，同比增長183.07%；1月至9月的新能源汽車累計銷量，突破百萬輛至118.01萬輛，同比增長249.56%。
3、穩增長政策驅動，9月底，6000億政策性開發性金融工具基本發行完畢。
◆ 核心行業 ◆
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央行三季度貨幣政策委員會例會解讀，周期性貨幣政策強調著力穩就業和穩物價，重在通過政策性開發性金融工具來拉動基建；結構性貨幣政策強調支持制造業投資以及促消費。往前看，在外需走弱的背景下，關注基建與制造業投資、以及消費等內需走勢。
過去，中國經濟遭受了一輪非典型沖擊組合拳，先是疫情，后來是俄烏沖突，接著是高溫干旱，這些因素共同導致供給彈性下降、滯脹壓力上升。中美面臨的問題不同，美國是脹大于滯，中國是滯大于脹。展望四季度，中國出口或將走弱， 國內疫情影響仍持續存在，內需的恢復如何成為關鍵。投資端，今年基建投資和制造業投資表現較好，未來增量方向上，除了關注基建延續高增長之外，也可關注技術改造投資和房地產竣工端形成的實物投資量； 消費端，疫情沖擊及預期轉弱下，居民消費意愿明顯不足，但目前居民端新增存款規模增長較快，高于過去均值水平，預計在各地密集出臺的促消費舉措下，消費意愿或有所增強，四季度社零數據或有所改善； 出口端，加息周期下，美聯儲下調美國經濟增長預期，加息疊加深陷能源困局下的歐洲，衰退或更為明顯，由此外需回落現象恐將在四季度進一步反饋到國內出口數據上，凈出口對 GDP 的拉動力將由此減弱。 通脹方面，預計CPI 年內破 3%的概率不大，且隨著翹尾因素消化，四季度 PPI 同比或轉負。
◆ 紅樹林觀點 ◆
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二、資產分析
9月權益市場繼續全線下跌，多個指數創下年內新低，雙創板塊領跌。滬深300指數下跌 6.72%，中證500指數下跌 7.18%，陸股通合計流出112.31億元。9月，南華商品指數上漲 3.47%，其中，南華黑色指數上漲 7.70%，南華有色金屬指數上漲 1.71%，南華貴金屬指數上漲 2.81%， 南華能化指數上漲 1.38%，南華農產品指數下跌-3.81%。截至2022年9月28日，10年期國債收益率下行了 8bp，總體上看，3季度債市走勢呈先下行后上行，最低到達 2.58%，最高到達 2.84%。
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艾方觀點
市場展望：在經歷了7月以來的大幅調整后，我們對10月和整個4季度的市場相對更加樂觀。一方面10月是三季報的密集發布期，由于前期市場情緒已經較為悲觀，三季報如果稍好于預期，對于市場的整體估值即會有修復；另一方面，隨著國內各項政策的落地推出，不確定性會慢慢消除，確定性對于市場信心的邊際改善會有所幫助。最大的不確定性還是外生風險，海外的宏觀政策、地緣政治走勢等，是我們需要做好應對預案的風險。
CTA 策略方面：目前策略持倉在各個板塊上多空均有分布，總體敞口以多頭為主，杠桿率處于平均水平附近。目前全球宏觀環境較為復雜，美國通脹居高不下，美聯儲鷹派態度堅決，美元持續走強，風險資產面臨較大的壓力；另一方面，歐洲深陷能源危機，戰爭局勢進一步升級，給能源品種帶來了支撐。 CTA 作為一類穿越牛熊的策略，本身對宏觀局勢并不做預測，只要市場有持續的波動，就會有機會。在復雜多變的國際形勢下， CTA 策略是一類性價比較高的配置型策略。
可轉債策略方面：目前策略持倉較為平衡，仍能提供較好的攻防性價比。
三、所投機構精選觀點
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智德觀點
一、 國內市場
? ? ? ?9月國內市場整體下跌。藍籌股連續下挫和成交量萎縮反映市場悲觀預期濃厚。行業層面，房地產市場持續萎靡，消費行業整體也缺乏動能。個體層面，部分優質企業通過優秀的管理運營持續超越同行，但依然面臨宏觀環境的壓制。
? ? ? ?步入秋冬季節，多地發生疫情，防控強度再次升至高位，持續消耗居民、企業的資產負債表和信心。在大會指明方向之前，已出臺的房貸利率、換購退稅等政策力度有限，未能扭轉居民收入長期受損等底層邏輯，政策刺激效應遞減。高度結構化的能源安全、科技安全、軍工等主題交易走向激烈博弈階段，邏輯證偽的可能不容忽視。?
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智德觀點
二、 海外市場
? ? ? ?本月海外市場加速下跌。上月鮑威爾鷹派發言使得全球市場持續承壓。英國債市、瑞士信貸事件凸顯美元加息背景下維持金融市場穩定的難度。按照“穩通脹促就業”的雙重使命框架，美聯儲依然有非常強的意愿繼續維持緊縮，金融市場后續波動幅度可能會階段性劇烈放大。
? ? ? ? 在市場持續消化美聯儲加息的過程中，我們現階段更關注企業的持續盈利能力。結合市場投資者的倉位水平和部分行業的歷史表現，部分標的已接近或步入揮桿區域。考慮到金融系統穩定出現裂痕可能導致的短期沖擊，我們會在防控風險的前提下布局長期增長機會，主要思路包括：1）增加歐洲市場的對沖布局：除了此前俄烏沖突、高通脹、歐元區一體化放緩等多條路徑外，近期歐洲金融市場的不穩定也提供了潛在的獲利機會，這也為組合多頭提供了不錯的保護；2）看淡競爭格局進一步惡化的科技公司。
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四、紅樹林觀點
從7月開始的中央會議一直對經濟增長目標有弱化，且宏觀政策工具也未超預期，地產政策持續寬松，防疫政策維持動態清零，但是香港已經計劃結束管控（可以作為國內的試驗基地，如果香港放開后情況可控，國內或可逐步放開），整體政策環境預計到明年3月都是以維穩為主。經濟基本面復蘇動能開始恢復，三季度股市回調較大，我們認為四季度市場向下的風險不大，向上仍需一定契機。
當下，大宗商品絕對價格處于歷史高位，拐頭回落之后震蕩整理，支撐本輪大宗價格上行的因素日益瓦解，商品價格筑頂后下行壓力積聚。然而，當前的宏觀邏輯充滿了矛盾與分化，表現為政治秩序的動蕩，經濟格局的重塑，增長與通脹的背離，主要經濟體政策路徑的錯位，經濟增長的短期與長期的相悖，在資產的表現上則演繹為高波動與多極值的特征，避險情緒濃厚，許多資產的絕對收益，諸如各種大宗商品的絕對價格創出歷史新高， 甚至是不少跨資產之間的價差，也是頻頻打破多年的波動區間，令不少基于歷史統計價差的策略，損失慘重。接下去，對沖和避險或許會成為更好的策略。
在資金面維持寬松，但資金利率有向政策利率靠攏的傾向下，債券短端收益率或小幅抬升；國內經濟基本面呈弱復蘇疊加穩增長政策持續發力的背景下，債券長端收益率中樞或小幅上移。繼續推薦國債期貨大類。信用債方面，地產債迎來到期高峰期，地產救市政策不見效果，頭部民營房企相繼展期，后續繼續觀察地產債的投資機會。
◆ 商品 ◆
◆ 股票 ◆
◆ 債券 ◆
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五、紅樹林精選投資項目
（一）自有資金投資項目精選? ??
產品特色：
? ? ?1、管理人有三十年的股票投資經驗，十多年的的海外多空投資經驗，宏觀把控能力強、投資經驗豐富。
? ? 2、全球的選股策略和對沖工具，為收益率提供了更廣闊的空間，不受單一市場下跌的限制。?
? ? ?3、在尋求阿爾法機會的同時管理貝塔風險，追求合理的風險收益比。
2021年度我們的自有資金組合投資收益率為18.36%，2022年1-9月投資收益率為-0.5%。基于有效共享投資成果的出發點，精選出一只所投的優秀股票多空策略對沖海外基金（產品截止2022年9月的收益率見圖1），我司于2021年3月認購，截至9月底累計投資收益率56.1%，2022年收益率9.51% ，在今年變幻莫測的市場表現非常優異。
圖1：收益率
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