2022年11月報

紅樹林宏觀觀察2022年11月報

紅樹林宏觀觀察第十一期

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在美國 CPI 仍然維持高位的背景下，美聯儲表示將持續加息；歐元區 11月調和 CPI 同比初值為 10%，雖然低于預期，但仍保持在兩位數的高位。由于歐美通脹粘性已經形成，大幅加息對需求的抑制作用將進一步顯現，歐美經濟實現軟著陸的難度越來越大，預計明年歐美市場對中國進口商品的需求將進一步下降，我國外貿出口相關產業面臨的形勢可能將更為嚴峻。

綜合來看，美國經濟呈現“就業偏強+通脹轉弱”的格局，美國經濟邊際下滑，美元緊縮力度大概率將邊際轉弱。

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11月多地疫情反復對企業生產經營活動帶來了不利影響，其中生產PMI為47.8%（前值為49.6%，后同）；新訂單PMI為46.4%（48.1%）。此外，新出口訂單PMI為46.7%（47.6%）。11月市場預期波動明顯加大，生產經營活動預期PMI為48.9%（52.6%），自2013年有該指標以來僅有7次在枯榮線以下，除了2020年2月，上次發生在2015年。分行業來看，紡織、化學原料及化學制品、黑色金屬冶煉及壓延加工、金屬制品等行業生產經營活動預期PMI均低于43.0%。這種情況下，企業紛紛選擇加速去庫，11月采購量、原材料庫存PMI分別為47.1%、46.7%（49.3%、47.7%）。

基建表現依然亮眼。11月建筑業商務活動指數為55.4%（58.2%），其中土木工程建筑業商務活動指數為62.3%（60.8%），依然處在高位，說明政策性金融工具、專項債結存限額等增量穩增長政策持續落地，正在形成實物工作量。

11月，CPI當月同比1.6%，前值2.1%；環比-0.2%，前值0.1%。PPI當月同比-1.3%，前值-1.3%；環比0.1%，前值0.2%。我們認為國內通脹反映的三條線索并未改變。1.需求仍然較弱：核心通脹仍然較為低迷。2.商品價格下行利好下游制造業利潤的修復：PPI與CPI剪刀差繼續為負，下游成本可能改善。3.通脹短期不會成為貨幣政策的掣肘。

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11月“金融支持房地產16條”發布，此后政策加速落地，多家銀行為房地產企業提供大額授信，據新京報統計，截至12月9日，已經有約50家銀行和各地分行先后對超80家房企提供意向性授信，授信總額度已經超過3.5萬億元。同時“第三支箭”出臺，恢復涉房上市公司并購重組及配套融資。

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二、資產分析

2022年11月全球大類資產總體表現為：全球股票（7.21%）>全球債券（4.71%）>人民幣（3.03%）>0%>大宗商品（-2.47%）>美元（-5.00%）。

國內大類資產中，權益市場出現明顯反彈，債市收益率大幅上行，大宗商品漲跌互現。權益市場大盤股反彈幅度更強，上證綜指上漲8.91%，滬深300上漲9.81%，創業板指上漲3.54%；債券收益率大幅上行，10年期國開債活躍券11月收益率上行20bps；大宗商品則漲跌互現，原油價格全月下跌14.49%，黃金上漲3.66%，南華綜合指數整體上漲 6.29%。

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A股：11 月以來市場在國內政策顯現積極變化等因素影響下展開反彈，但這波反彈行情有所分化，地產周期上下游企業及銀行國企表現較好，成長風格表現不佳。我們認為，市場前期已處于較為明顯的底部區域，后市持續反轉的關鍵在于防疫政策調整后，經濟基本面的修復程度與速度。另外，進入 12 月我們建議關注中央經濟工作會議帶來的投資機會，把握明年行情的主線。

CTA 策略方面：近期美聯儲加息放緩，美元指數有所回落；國內方面，各地疫情的發酵對商品整體有一定打壓，另一方面，地產利好頻出，對黑色商品支撐較強，商品整體震蕩上行。長期來看，目前是 CTA 策略較有性價比的進場時機。

三、所投機構精選觀點

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本月國內疫情防控措施、房地產信貸融資政策出現快速轉變，推動中國相關資產快速修復估值。部分海外資金仍然在觀察政策路徑，在美元走弱的背景下有望適當布局中國資產。在境內外資金對中國資產態度修復的過程中，我們也需要留意未來的諸多挑戰。

?未來，團隊會持續跟蹤政策路徑的變化。此前團隊對居民、企業資產負債表持續消耗的擔憂在現階段部分緩釋。在延續此前資產負債表健康加穩定增長的投資思路以外，團隊布局了一些業務受到較輕沖擊的二線龍頭，以利用好估值修復的機會。對于“燒錢換增長”等商業模式不可持續的品種，來自資本市場情緒的修復難以解決企業經營的實際問題，團隊也會利用整體的反彈布局部分空頭倉位。

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本月海外市場有所反彈。聯儲加息放緩的信號明確，大幅減輕了市場對“加息過度導致宏觀經濟裂痕”的擔憂。在目前聯儲主導市場邏輯的背景下，美國宏觀經濟數據“壞消息就是好消息”，近期數據披露陸續不及預期，美股短期迎來反彈機會。

展望明年，美國進入衰退的概率繼續提升。歷史數據顯示，市場在加息放緩周期中能有所表現，但熊市底部通常出現在衰退過程中。在組合配置上，團隊傾向于在貨幣政策完成轉向前采取平衡態度，布局在緊縮的市場環境下依然能實現市場份額擴張、利潤率提升的優質標的，同時通過對沖以降低市場風險。?

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地產信貸政策和疫情防控政策都已有了明確的方向和根本性的轉變，剩下的就是接受和消化階段性的、來自于疫情爆發引起的波動起伏。明年預計國外的出口需求會繼續下滑，基建和制造業投資和需求大概率延續今年情況，房地產在政策寬松下實現軟著陸，消費有一定程度的修復。

明年可以關注一些國家層面國際合作引發的機會，近期已經有了一些伏筆，歐洲理事會主席米歇爾訪華、舉辦首屆中國-海灣阿拉伯國家合作委員會峰會，與歐洲關系慢慢回暖，與亞非資源國合作更上一臺階。疫情防控放開，國際合作改善，投資信心慢慢恢復，股市在短期調整后有望走出一波行情。

大宗商品方面，資源價格的根本決定因素還是來自于供需關系，我認為現階段下跌的更多是資源價格中的金融屬性部分，催動因素是美國加息，但是在更根本和長期的供需關系影響下，資源價格還是有上漲空間。

各期限國債、國開、進出口行、農發行收益率均以上行為主。高收益債以地產成交為主，成交前五主體分別為金地、遠洋控股、碧桂園、龍湖、萬達商管、昆明交產。今年政府平臺主體出現了非標逾期、票據逾期、定融違約、銀行貸款展期等等，甚至還出現了城投債技術違約的情況，但最終，城投債仍然沒有出現實質違約。

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（一）自有資金投資項目精選? ??

? ? ?1、管理人有三十年的股票投資經驗，十多年的的海外多空投資經驗，宏觀把控能力強、投資經驗豐富。

? ? ?3、在尋求阿爾法機會的同時管理貝塔風險，追求合理的風險收益比。

2021年度我們的自有資金組合投資收益率為18.36%，2022年1-9月投資收益率為-0.5%。基于有效共享投資成果的出發點，精選出一只所投的優秀股票多空策略對沖海外基金（產品截止2022年9月的收益率見圖1），我司于2021年3月認購，截至9月底累計投資收益率56.1%，2022年收益率9.51% ，在今年變幻莫測的市場表現非常優異。

圖1：收益率